P2P是什么？

迄今，因?yàn)閯?chuàng)新不斷，這個(gè)概念的內(nèi)涵越來越豐富。從people-to-people到peer-to-peer，to的兩端，一端是投資者，一端是融資者，鏈接這兩者的是P2P平臺(tái)，但這個(gè)三角關(guān)系中，各自的內(nèi)涵正在不斷延伸。在中國，這些內(nèi)涵是什么，尚未有明確答案。

融資者是誰？是自然人？公司？還是非企業(yè)法人？

投資者又包括誰？自然人？公司？金融機(jī)構(gòu)？其他社會(huì)團(tuán)隊(duì)？政府組織？

平臺(tái)又是什么？是一個(gè)"去金融中介"后的信息服務(wù)提供商？是一個(gè)金融類中介服務(wù)機(jī)構(gòu)？是一個(gè)金融資產(chǎn)交易平臺(tái)？是一個(gè)證券交易平臺(tái)？是一個(gè)債權(quán)轉(zhuǎn)讓平臺(tái)？是一個(gè)財(cái)富與資產(chǎn)管理平臺(tái)？

國內(nèi)外P2P平臺(tái)上，幾乎囊括了上述所有的內(nèi)涵。

但自誕生的那天，這個(gè)"性質(zhì)不明"的產(chǎn)物，就一直糾結(jié)在"非法集資"的邊緣，合規(guī)性風(fēng)險(xiǎn)，成為影響中國P2P發(fā)展的最大因素。而監(jiān)管之手將落于何處，是決定P2P未來發(fā)展的關(guān)鍵。

P2P的誕生邏輯

探究監(jiān)管之道，需要首先理解P2P的誕生邏輯。

P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的誕生優(yōu)勢(shì)在于，它改變了傳統(tǒng)銀行的運(yùn)營(yíng)模式。銀行的方式是，通過向儲(chǔ)戶借款，其以自身信用做背書，然后發(fā)放貸款，賺取利差，并承擔(dān)了資產(chǎn)端風(fēng)險(xiǎn)。而P2P則通過互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，通過債權(quán)拆分，將借款人和融資者直接聯(lián)系起來，平臺(tái)不承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)。投資人風(fēng)險(xiǎn)控制的要點(diǎn)在于分散投資。

那么，為何近五年，P2P在世界范圍掀起狂瀾？原因有很多，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)讓分散投資成為可能，功不可沒，但首當(dāng)其沖的是金融抑制。

2008年的金融危機(jī)，看似固若金湯的金融體系一夜間哀鴻遍野，實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸需求萎縮，金融機(jī)構(gòu)慎貸心理蔓延。

與此同時(shí)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)已成驚弓之鳥的各國監(jiān)管者，力度空前地加強(qiáng)了宏觀審慎和微觀審慎監(jiān)管，各項(xiàng)監(jiān)管指標(biāo)水漲船高。正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的運(yùn)營(yíng)成本也正比例提高。

但上述這些貌似"集體理性"的選擇，在對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行防范的同時(shí)，誕生的一個(gè)負(fù)效用是：客觀上導(dǎo)致了金融抑制的加強(qiáng)，金融服務(wù)可獲得性難度提高。

金融機(jī)構(gòu)在綜合考量附加的監(jiān)管成本后，權(quán)衡收益與風(fēng)險(xiǎn)，往往減少對(duì)中小企業(yè)等高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域的支持。

于是，P2P這樣一種創(chuàng)新的、最初以服務(wù)于個(gè)人消費(fèi)信貸、降低個(gè)人信用貸款利率的金融服務(wù)，與壓抑的金融需求一拍即合，快速發(fā)展。并從個(gè)人信用消費(fèi)貸款，進(jìn)入中小企業(yè)融資領(lǐng)域。

反觀中國，其蓬勃興起的邏輯與全球一脈相承。

近五年，中國的一大金融奇觀是：一方面，流動(dòng)性過剩，甚至泛濫，央行不得不被動(dòng)干預(yù)、疲于奔命回籠流動(dòng)性；另一方面，金融服務(wù)的結(jié)構(gòu)性問題日益突出，大量對(duì)資金價(jià)格不敏感的國企和政府平臺(tái)等占用了低價(jià)資金，而嗷嗷待哺的中小企業(yè)被加速擠出銀行表內(nèi)授信，這種擠出在2009年之后的信貸政策大起大落的震蕩中空前加速，為保前述兩者的"剛需"，小微企業(yè)的融資更加孤立無援。

金融抑制，在近5年，不是緩釋，而是加強(qiáng)了。有兩個(gè)顯性表現(xiàn)：一是貨幣"量?jī)r(jià)齊升"，一方面流動(dòng)性充裕，一方面資金價(jià)格高居不下；二是，影子銀行大行其道。由于正規(guī)金融的利率與信貸規(guī)模雙管制，加之銀行表內(nèi)業(yè)務(wù)的監(jiān)管成本提高，騰挪出表成為銀行的必修課，通道業(yè)務(wù)層層加碼，導(dǎo)致資金價(jià)格高企，金融服務(wù)的獲得性難題提高。

P2P的誕生，借助網(wǎng)絡(luò)的優(yōu)勢(shì)，將一部分壓抑和蟄伏的金融需求激發(fā)出來。

一方面，因其尚未定性，處于監(jiān)管真空，在中國嚴(yán)格的金融準(zhǔn)入制度下，成為民間資本進(jìn)入金融領(lǐng)域的最便捷入口；另一方面，P2P將部分不能得到銀行表內(nèi)滿足的信貸，包括符合信貸條件但需要出表的和本來就在銀行服務(wù)之外的信貸需求，給予了一定的滿足。

所以，支持P2P的發(fā)展，最根本的邏輯在于，緩釋傳統(tǒng)金融市場(chǎng)所無法解決的金融抑制。

從境外看，無論美國還是英國，其支持P2P或者眾籌發(fā)展的邏輯是高度一致的，即：支持個(gè)人消費(fèi)和中小企業(yè)發(fā)展，滿足其信貸需求，從而提振經(jīng)濟(jì)活力，支持就業(yè)。

也因其如此定位，P2P基本鎖定為細(xì)分市場(chǎng)的小額信貸服務(wù)。而在更廣闊的意義上，這種滿足與支持，與2005年開始被聯(lián)合國和世界銀行大力推行的"普惠金融"（inlusivefinancialsystem）不謀而合。無論從投資者，還是融資者，P2P的誕生都大大提高了金融的可獲得性、便捷性、透明度和公平性，而這些都是普惠金融的應(yīng)有之義。

監(jiān)管的待解之題

這樣一個(gè)結(jié)合了互聯(lián)網(wǎng)的新生事物，其快速發(fā)展，也給監(jiān)管者留下了諸多的"難題"。這些待解之題包括：

一、中國支持P2P發(fā)展的初衷是什么？

為何要在傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)之外，支持這一類新型機(jī)構(gòu)的發(fā)展？支持它的必要性在哪里？在整個(gè)金融市場(chǎng)中，這類機(jī)構(gòu)所起到的作用是什么？明晰這些問題，是討論P(yáng)2P定位的前提。

在英國，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸、股權(quán)眾籌、產(chǎn)品眾籌、票據(jù)融資等業(yè)務(wù)，統(tǒng)稱為"替代性金融市場(chǎng)"，被視為對(duì)傳統(tǒng)金融的補(bǔ)充，從而得到了政府的積極扶持。而政府扶持的原因，正是在金融危機(jī)后，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)對(duì)于中小企業(yè)信貸的"消極對(duì)待"，迫使政府開始另辟蹊徑。英國于2014年3月最新通過的監(jiān)管規(guī)則中，正式將這部分機(jī)構(gòu)，作為金融機(jī)構(gòu)，納入FCA的監(jiān)管。

就美國而言，從其JOBS法案等的立法原理看，其扶持的初衷，同樣是為了扶持創(chuàng)新型中小企業(yè)的發(fā)展，而對(duì)于債權(quán)眾籌，其并未單獨(dú)建章立制，而是依托了現(xiàn)有的證券法，給予了發(fā)展的支持。

那么在中國，應(yīng)該對(duì)于此類市場(chǎng)的發(fā)展給予怎樣的定位，它與傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的區(qū)隔是什么？其在多層次的金融市場(chǎng)體系中，處于怎樣的位置？

進(jìn)而，它要服務(wù)的對(duì)象是誰？是靠互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)挖掘出來的被傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)遺漏的優(yōu)質(zhì)客戶？是傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)無法服務(wù)的客戶？如果是前者，其將成為傳統(tǒng)金融市場(chǎng)的有效補(bǔ)充，兩者可融合發(fā)展；如果是后者，P2P的優(yōu)勢(shì)是什么？

總之，清晰界定P2P在中國整體金融市場(chǎng)中的定位，是采取適當(dāng)性監(jiān)管的前提。

二、中國P2P的平臺(tái)性質(zhì)是什么？

在英國今年實(shí)施的監(jiān)管規(guī)定中，將眾籌定義為一種個(gè)人、團(tuán)體或者企業(yè)通過在線門戶網(wǎng)站籌集資金，為其業(yè)務(wù)融資或再融資的方法。股權(quán)型眾籌和債權(quán)型眾籌，需要得到FCA的授權(quán)，并接受其監(jiān)管。

在中國，P2P的定義是什么？首先筆者不贊同將P2P等同于P2P借貸，P2P應(yīng)該是一種點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的交易方式，而交易的產(chǎn)品可以是股權(quán)、債權(quán)，也可以是其他資產(chǎn)或產(chǎn)品。

就債權(quán)型眾籌而言，P2P借貸平臺(tái)存在兩種可能：一是直接融資的交易平臺(tái)，此時(shí)平臺(tái)的屬性等同于一個(gè)交易所市場(chǎng)，平臺(tái)是融資與投資的信息提供者，以及達(dá)成交易的基礎(chǔ)設(shè)施的提供者，它可以被定義為一種金融信息服務(wù)中介平臺(tái)，或者是一種金融服務(wù)提供商。

但無論怎么定性，它具有鮮明的金融屬性：一是，它的存在目的是滿足投融資需求，是一種金融服務(wù)；二是，它需要對(duì)于投融資雙方的信息進(jìn)行真實(shí)性與準(zhǔn)確性的識(shí)別，需要提供征信及信用評(píng)估、交易達(dá)成、貸前審核、貸中及貸后管理、壞賬清收等服務(wù)，這些都是金融服務(wù)的范疇。

而如果定性為純信息服務(wù)平臺(tái)，平臺(tái)不承擔(dān)任何的連帶責(zé)任與信用服務(wù)，將增加平臺(tái)的道德風(fēng)險(xiǎn)。

問題是，如果它是一個(gè)交易所平臺(tái)，平臺(tái)本身應(yīng)該是規(guī)則的制定者和交易市場(chǎng)的管理者，對(duì)于交易所市場(chǎng)該適用怎樣的監(jiān)管？

三、就債權(quán)性眾籌而言，P2P平臺(tái)的交易主體是誰？

就投資者而言，除個(gè)人之外，是不是還可以允許企業(yè)、其他團(tuán)體或者政府、金融類機(jī)構(gòu)的參與？就融資者來說，除了個(gè)人、企業(yè)，是不是也可以包括其他社會(huì)團(tuán)體？

而就其轉(zhuǎn)讓的產(chǎn)品屬性而言，除了直接的債權(quán)轉(zhuǎn)讓之外，是不是可以是收益權(quán)憑證、資產(chǎn)支持證券、資產(chǎn)管理計(jì)劃，等等。而無論交易的是什么，因?yàn)槭墙鹑谫Y產(chǎn)交易，必須具有完備、真實(shí)、準(zhǔn)確的信息披露，能夠讓投資者充分地了解風(fēng)險(xiǎn)并做出風(fēng)險(xiǎn)判斷。

四、針對(duì)不同形態(tài)的P2P，監(jiān)管歸誰管？

目前中國按照機(jī)構(gòu)屬性劃分的分業(yè)監(jiān)管架構(gòu)，已經(jīng)難以滿足金融業(yè)務(wù)與金融產(chǎn)品混業(yè)的市場(chǎng)格局。P2P這類創(chuàng)新型機(jī)構(gòu)的出現(xiàn)，由于短時(shí)間難以定性并納入現(xiàn)有的機(jī)構(gòu)監(jiān)管框架，導(dǎo)致監(jiān)管滯后、監(jiān)管空白、監(jiān)管套利。

其實(shí)，這并非一個(gè)新出現(xiàn)的監(jiān)管難題。面對(duì)創(chuàng)新，監(jiān)管者總需要在監(jiān)管的介入時(shí)機(jī)、監(jiān)管的方式、監(jiān)管的適當(dāng)性等方面做出權(quán)衡。而由于這些權(quán)衡需要付出時(shí)間，所以創(chuàng)新型金融中介機(jī)構(gòu)，往往未得到有效的監(jiān)管，給監(jiān)套利留下空間，滋生新的金融風(fēng)險(xiǎn)。

就監(jiān)管的介入時(shí)機(jī)而言，因?yàn)閷?duì)未知風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，監(jiān)管當(dāng)局通常沒有積極性主動(dòng)介入新領(lǐng)域的監(jiān)管，尤其是監(jiān)管授權(quán)不明、或者缺乏有效的監(jiān)管工具、監(jiān)管人力和監(jiān)管資金有限的情況下，監(jiān)管者往往會(huì)在監(jiān)管的成本與收益之間艱難權(quán)衡，不愿冒險(xiǎn)介入未明確授權(quán)的監(jiān)管領(lǐng)域。

但這種遲遲不愿介入，也會(huì)給監(jiān)管另一種壓力，即當(dāng)發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件時(shí)，所必須付出的聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)。

中國目前正在面臨這樣的困境。

因?yàn)镻2P平臺(tái)花樣繁多的創(chuàng)新，增加了平臺(tái)性質(zhì)定性的難度。這對(duì)現(xiàn)有的機(jī)構(gòu)監(jiān)管，帶來監(jiān)管歸屬的定性難題。如果定性為一種直接融資的證券或者債權(quán)轉(zhuǎn)讓平臺(tái)，那么應(yīng)該歸屬證券類機(jī)構(gòu)監(jiān)管部門；如果是一種民間借貸的線上化，平臺(tái)介入了信用的服務(wù)（包括信用的拆分、信用調(diào)查和信用管理等），可以歸信貸類監(jiān)管部門。

對(duì)于這樣的一種挑戰(zhàn)，中國需要在機(jī)構(gòu)監(jiān)管、功能監(jiān)管、目標(biāo)監(jiān)管之間進(jìn)行更有效的調(diào)整。

五、無論歸誰監(jiān)管，監(jiān)管目的與監(jiān)管理念應(yīng)該是什么？

毫無疑問，一種有效的監(jiān)管，應(yīng)該具有動(dòng)態(tài)調(diào)適的彈性。對(duì)于這種創(chuàng)新型機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，是否適用既有的對(duì)傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管框架，需要思考。

比如，對(duì)于滿足普惠金融的小額信貸服務(wù)機(jī)構(gòu)，聯(lián)合國等機(jī)構(gòu)就曾建議，應(yīng)將擴(kuò)大金融服務(wù)途徑、擴(kuò)大金融的可獲得性作為監(jiān)管目的之一，而不應(yīng)只關(guān)注金融風(fēng)險(xiǎn)與金融穩(wěn)定。

要完成這樣的監(jiān)管目的與理念的轉(zhuǎn)型，需要對(duì)監(jiān)管的評(píng)估框架做出調(diào)整。比如，不再將"穩(wěn)定壓倒一切"作為監(jiān)管的唯一評(píng)定標(biāo)準(zhǔn)，而增加促進(jìn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、提高市場(chǎng)效率、市場(chǎng)透明度、以及改善金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、金融環(huán)境改良等衡量標(biāo)準(zhǔn)。

總之，正如既往的國際討論中提出的，監(jiān)管者應(yīng)該運(yùn)用新的思維針對(duì)這類創(chuàng)新的金融機(jī)構(gòu)。

六、進(jìn)一步，針對(duì)P2P的監(jiān)管方式應(yīng)該是什么？

監(jiān)管方式，需要在靈活性、有效性之間取得平衡。過少的監(jiān)管，會(huì)導(dǎo)致創(chuàng)新過度，滋生風(fēng)險(xiǎn)；而過多的監(jiān)管，則會(huì)導(dǎo)致監(jiān)管的成本可能遠(yuǎn)高于想要降低的風(fēng)險(xiǎn)。

這種情況下，分層監(jiān)管是一種較好的處理。

分層監(jiān)管分為四個(gè)層次：政府直接監(jiān)管、行業(yè)自律、機(jī)構(gòu)內(nèi)部監(jiān)管和市場(chǎng)約束。這四個(gè)層次是互補(bǔ)而非替代關(guān)系。

目前，對(duì)于P2P的監(jiān)管，自律監(jiān)管被視為一種選擇。

就內(nèi)涵而言，自律包括，機(jī)構(gòu)的內(nèi)部管理和行業(yè)監(jiān)管。但筆者認(rèn)為，由于行業(yè)之間的利益關(guān)系以及缺乏制裁的手段和管理工具，固有沖突的存在會(huì)讓自律監(jiān)管的效果大打折扣，它無法替代獨(dú)立的政府監(jiān)管。

尤其在P2P行業(yè)魚目混珠的情況下，自律監(jiān)管可以成為政府監(jiān)管的補(bǔ)充，但不應(yīng)是唯一選擇。而同時(shí)，建立系統(tǒng)的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，提高信披的透明度，應(yīng)是政府監(jiān)管的重中之重。

另外，分層監(jiān)管需要考慮的是，同樣本質(zhì)的業(yè)務(wù)，可以適用同樣的法律法規(guī)，是否需要適用同樣的監(jiān)管規(guī)定。比如，同樣是信貸業(yè)務(wù)，同樣是銀行，服務(wù)于大企業(yè)的全國性的大銀行，是否要與服務(wù)于小微創(chuàng)新型金融機(jī)構(gòu)執(zhí)行同樣的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。推及P2P借貸，是否也需要在監(jiān)管規(guī)則適用上做出另外的安排？

七、推動(dòng)P2P發(fā)展，政府之手該落于何處？

政府應(yīng)致力于金融基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，并且應(yīng)該讓金融服務(wù)的提供者平等獲得這些基礎(chǔ)設(shè)施的使用權(quán)。

這些基礎(chǔ)設(shè)施包括，完備的支付清算體系、征信體系的完善、法律法規(guī)建設(shè)、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的制定，等等。不應(yīng)以定性難題為借口，拖延或者禁止創(chuàng)新型金融服務(wù)機(jī)構(gòu)使用這些基礎(chǔ)設(shè)施。

比如，P2P類機(jī)構(gòu)需要征信信息，但是由于種種限制，只能付出更高成本曲徑通幽地獲得，這種限制只是提高了機(jī)構(gòu)的運(yùn)行成本和借貸成本，并導(dǎo)致風(fēng)控難度提高。

八、世易時(shí)移，是否該對(duì)既有的法律法規(guī)的適用性做出重新的思考？

比如，非法集資30人的限制是否依然適用？私募條款200人的限制是否適用？非法集資的內(nèi)涵是否適用？證券法中，證券的內(nèi)涵是否需要重新界定？

    又比如，對(duì)于高利貸的利率限定，是否適合？聯(lián)合國的研究表明，利率上限是一個(gè)拙劣的工具，它會(huì)傷害而不是保護(hù)最脆弱的群體，它令金融服務(wù)的提供者難以覆蓋其成本，阻礙市場(chǎng)化的進(jìn)程，并破壞可持續(xù)經(jīng)營(yíng)的原則。

再比如，是否需要?jiǎng)澐趾细裢顿Y者，對(duì)于合格投資者的劃分，其適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)是什么？如何在投資者風(fēng)險(xiǎn)可承受與保障金融服務(wù)獲取的民主與公平之間取得平衡？

上述這些并不能窮盡對(duì)于P2P這類新型機(jī)構(gòu)的監(jiān)管探討，它對(duì)于監(jiān)管的挑戰(zhàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越了市場(chǎng)創(chuàng)新的范疇。而P2P的監(jiān)管的核心在于，如何在保護(hù)投資者、降低金融風(fēng)險(xiǎn)與支持機(jī)構(gòu)的可持續(xù)發(fā)展之間取得平衡。

來源：清華金融評(píng)論